董事會斷層、差異整合機制與投資決策質量研究

　　摘要：作為一種典型的會議型集體決策機構，董事會普遍通過多樣化的人員構成以獲取多元信息和團隊決策優勢，但已有研究尚未揭示董事會內部子團隊分割及其對投資決策的影響機理。在整合社會類化和權威特征理論的基礎上，系統分析了董事會斷層和差異整合機制對投資決策質量的影響效應與作用機理。研究發現，董事會斷層與投資決策質量間呈倒U型曲線關系，歸因于不同斷層水平下信息多樣化效應和決策沖突效應相對水平的變化;董事會的差異整合機制(非正式層級與多元包容性)會提升信息多樣化效應并降低決策沖突效應，從而弱化董事會斷層與投資決策質量間的倒U型曲線關系。進一步研究發現，董事長特質(包容性和自信度)亦會弱化董事會斷層與投資決策質量間的倒U型曲線關系。研究結論對實踐中優化董事會人員構成和差異整合機制、培育“和而不同”的治理文化亦具有重要啟發意義。

　　關鍵詞：董事會斷層;差異整合機制;非正式層級;多元包容性;投資決策質量

　　一、引言

　　董事會的核心職能是進行投資決策，而其關鍵就是在盡可能掌握全面信息和方案的基礎上，選擇最優的投資方案。實踐中董事會普遍通過多樣化的人員構成來獲取決策所需的多元信息，提高投資決策的科學性，但多樣化的成員間因身份等相似特征的聚合往往會在內部形成明顯的子團隊分割即斷層[1]。這種子團隊分割有助于為董事會決策提供多元的信息和觀點，同時也會引發決策沖突，其對董事會投資決策質量的綜合影響取決于兩種對立性效應的相對強弱及相應的信息整合機制。與一般的層級化工作團隊不同，董事會的基本決策規則是董事間彼此相互平等，一人一票(包括董事長)，不存在明確正式的上下級關系和決策協調機制;同時，董事的投資決策任務本身是概要性的，難以通過正式的結構來進行引導和控制[2]。

　　經濟論文投稿刊物：《董事會》(月刊)是由江蘇人民出版社主辦的刊物。本刊以公司治理結構為核心內容，為大中型企業經營管理者提供經營管理戰略、戰術、財物管理、兼并收購、融資、投資、預算管理、金融工具等方面的信息和案例分析，研究報道公司治理、成長、擴張。

　　因此，對于人員構成多樣化而又缺乏正式協調機制的董事會而言，成員社會化互動中能否形成“和而不同”的非正式協調機制是董事會內部信息共享和決策協調的關鍵。“和而不同”的本質是差異整合，這種差異整合主要包括董事會層面對異質性信息的包容性和決策協調機制[3]，即董事會成員能否包容整合彼此的差異化信息，并在團隊層面形成有效的規避子團隊沖突的決策協調機制，以實現科學投資決策所必需的多元信息和有效整合。但已有相關研究主要圍繞董事會成員多樣化效應展開，研究結論亦存在差異[4][5]，針對多樣化的作用機理及其引發的子團隊分割和相應的信息整合等決策協調機制的研究還很薄弱。

　　由此，結合中國上市公司董事會治理情境，對董事會子團隊分割如何影響董事會投資決策質量、董事會依靠何種機制進行信息整合和決策協調、信息整合和決策協調機制如何影響董事會斷層效應等關鍵問題進行系統研究就必要且具有重要價值。基于此，本文整合斷層理論和權威特征理論，分析提出個體特征的本原性質及其聚合模式(即認知特征的水平聚合與權威特征的垂直聚合)，考察了兩類特征聚合對董事會投資決策的影響效應和作用機理，探討了董事長包容性和自信度等特質的調節效應，并以20112019年滬深主板上市公司為樣本進行實證檢驗。研究發現，董事會的認知結構特征(斷層)與投資決策質量間呈倒U型曲線關系，而董事會的決策協調機制(非正式層級)與信息共享機制(多元包容性)會弱化董事會斷層與投資決策質量間的倒U型曲線關系，研究結論進一步揭示了董事會信息整合與決策協調機制的作用機理，對實踐中的董事會治理優化亦具有重要啟發意義。

　　二、理論分析與研究假設

　　(一)董事個體特征的本原性質及其聚合機理根據信息決策理論和社會類化理論，個體多樣化認知特征的聚合即有助于獲取多樣化信息和觀點，同時會引發社會分類和團隊分割。個體特征對團隊運作影響的關鍵區別在于，相關特征的聚合除了帶來信息多樣化和社會類化結果外，是否會對個體間的權威差異和尊重秩序產生影響，從而對團隊運作發揮潛在協調功能。一方面，個體認知特征相似的團隊成員間會擁有相近的價值觀和決策模式，更容易形成一致的觀點和看法，并且在心理上更容易認同具有類似個體特征的成員的觀點[8]，從而形成社會類化和子團隊分割即斷層[1]，但這些子團隊間不存在相對地位的差異。另一方面，個體權威特征的聚合不僅會形成子團隊分割，而且這些子團隊的相對地位存在垂直方向上的差異。權威特征理論表明，團隊成員身份地位等權威特征信息表明了個體對團隊貢獻的能力，這種能力的差異就會引發成員間相互尊重的不同][1，即低等級的董事傾向于尊重和順從高等級董事的觀點。權威等級的存在有助于協調團隊分工，進而提高團隊運作效率[1。

　　顯然，作為缺乏正式協調機制的會議型集體決策機構，董事會成員在社會化互動中形成的非正式等級秩序在內部信息共享和決策協調中發揮核心功能[12]。關于個體特征的維度，基于社會類化和社會資本等理論視角的研究成果，個體多重屬性特征整體上可分為人口特征(性別、年齡等[12])、個性特征(嚴謹性、開放性、價值觀等[4])、人力資本(專業知識、特定經驗等[13])和社會資本(社會資源、聲望等[14])。根據前述分析，這些特征在個體社會類化過程中具有不同的性質和作用機理。就團隊決策而言，認知相關特征聚合形成的斷層對團隊決策的影響關鍵在于多樣化信息和決策沖突效應，而權威相關特征及其聚合形成的非正式層級對團隊決策的影響主要集中在信息共享和決策協調上[15][16]。2.董事會非正式層級的調節效應不同于一般的團隊決策，董事會履職的主要特征是：

　　第一，董事會的核心決策規則是董事相互平等，決策形式是會議決策，一人一票，不存在正式的層級性權威協調機制[18];而董事會決策又須在特定的會議時間內做出[31]。因此董事會能否盡可能獲取有關決策的關鍵信息并進行有效的整合利用就至關重要。第二，董事會整體以及個體董事的職責相對模糊而難以清晰具體界定[31]，董事的任務和履職水平無法通過正式的規則進行界定和度量。隨著環境動蕩性和經營復雜性的提高，公司董事會普遍通過多樣化的人員構成以獲取多種關鍵資源。而團隊成員的專業化及其對此進行協調的困難，常會限制多樣化資源的有效利用[32][33]。權威特征理論認為，團隊成員身份地位等權威特征信息表明了個體對團隊貢獻的能力，這種能力的差異就會引發成員間相互尊重的不同[9]。

　　基于身份地位等權威特征差異形成的尊重秩序(即非正式層級)是團隊內部重要的潛在協調機制[2]，團隊成員藉此利用其他成員的專長，在互動中吸收彼此的信息和觀點[34]，從而更有利于團隊高效利用多樣化的知識資源[9]，避免無效的內部沖突。正如團隊優勢互補理論所主張的，權威差異引發的非正式等級秩序對于團隊資源配置、計劃執行和權責劃分均具有重要啟發意義[35][36]。董事個體特征的差異，對有關決策議題的意見和觀點難免存在分歧，而董事會又不存在正式的層級化協調機制。若此時董事間不存在非正式權威協調機制，則會因無有效協調機制而陷入無效的爭論和混亂[11]，難以在有限的時間內對相關議題進行充分的溝通并快速做出科學決策。由此，董事會內部非正式決策協調機制就至關重要。非正式層級的協調功能主要體現在兩個方面：

　　一方面，當董事個體間存在影響力的差異時，董事會會議溝通中各董事觀點的影響力也相應有差異[37]。在解決沖突性問題時，權威較高的董事的觀點會得到更多的重視和認可[9];另一方面，董事會對諸多議題進行討論時，如出現不一致的意見，權威較高的董事基于其自身更豐富的經驗和信息整合能力，主動對相關觀點進行整合提煉，或者引導董事會討論來達成更能廣為接受的觀點和決策。權威較高的董事也會協調較低層級的董事觀點，而層級較低的董事也傾向于認同和支持高權威董事的觀點[38]，從而形成更具包容性和科學性的決策意見。

　　三、研究設計

　　(一)數據與樣本本文以20112019年度滬深主板上市公司為樣本，系統探討董事會斷層和差異整合機制(多元包容性和非正式層級)對投資決策質量的聯合效應。樣本剔除了金融機構、ST公司、數據缺失或異常的公司，最終得到4620個樣本值。其中計算董事會斷層、非正式層級等所需的董事個體特征數據，主要根據公司董事簡歷信息手工整理獲取，其它數據主要來源于CSMAR、CCER數據庫，并通過巨潮資訊等網站進行了補充。

　　(二)變量界定投資決策質量：投資決策作為董事會的核心職能，其關鍵就是在盡可能掌握全面信息和方案的基礎上，選擇最優的投資方案。良好的董事會治理主要體現在有效整合多樣化的信息和知識，準確識別投資機會并把握投資價值，提高公司的投資效率。已有投資效率相關研究，其隱含的前提即是投資效率體現了公司的投資決策質量，進而探討特定因素與投資效率的關系[39][40]。因此，參考相關研究做法，本文用公司投資效率作為董事會投資決策質量的替代指標，并借鑒Richardson的投資效率模型[41]，用模型估計的殘差(Invest)用來衡量投資效率，其絕對值越大，投資效率越低。

　　四、實證結果及分析

　　(一)回歸分析

　　1.董事會斷層與投資效率的回歸分析結果根據前述理論分析，建立計量模型并運用Stata13.0軟件分析上市公司董事會斷層和差異整合機制與投資效率的關系。在對收集的面板數據進行處理時，首先對面板數據進行了Hausman檢驗，根據檢驗結果并考慮到模型的有效性，本文采用隨機效應來對數據進行處理，回歸結果如下表3。模型1的結果表明，除了股權集中度、董事會規模和經營活動現金流變量外，其余控制變量系數均顯著，表明本研究選取的控制變量有效，且模型通過顯著性檢驗。模型2的結果表明，董事會非正式層級的回歸系數為正，且在1%的顯著性水平上顯著;董事會多元包容性的回歸系數為正，且在10%的顯著性水平上顯著，意味著董事會非正式層級和多元包容性的提高均有助于提升投資效率。模型3加入斷層指數平方項的回歸結果表明，斷層指數FD平方項回歸系數為負，且在1%的顯著性水平上顯著。

　　按照Haans等的觀點[45]，要判定董事會斷層與投資效率之間存在倒U型曲線關系需滿足的條件，除了董事會斷層二次項系數須顯著為負外，還須滿足：a.樣本區間兩端的斜率足夠陡峭，即在董事會斷層取值的較小處，董事會斷層與決策質量函數的斜率應大于0;在董事會斷層取值的較大處，董事會斷層與決策質量函數的斜率應小于0;b.拐點應當處于董事會斷層取值范圍之內。為驗證是否滿足這兩個條件，我們進一步作了U型關系檢驗，結果如下表4。U型檢驗結果表明，模型整體上在5%顯著性水平上呈現倒U型關系，且拐點為2.345，其置信區間處在樣本區間內。這表明，與前文的理論推導一致，董事會斷層與投資效率間呈倒U型曲線關系，其根源可能在于斷層所內涵的信息多樣化效應和決策沖突效應綜合作用所致。

　　五、董事長特質的進一步研究：多元包容性和自信度的影響

　　在董事會運作過程中，董事長的個性和領導風格會發揮重要作用，這主要體現在董事長的多元包容性和自信度方面。一方面，作為董事會的主持人，董事長要包容并整合多元信息，引導各個董事公允表達自己的觀點，并組織建設性的交流討論，引導董事會高效地整合多方觀點并做出高質量的決策，強化斷層的信息多樣化效應，并降低因子團隊分割可能導致的決策沖突和信息湮沒效應[47]。顯然，包容度低的董事長更傾向于從個人狹隘視角出發并固執己見，抑制其他異質性觀點的表達和決策參與，不利于董事會決策質量的提高。

　　另一方面，當出現對立性的觀點而難以達成明確的一致意見時，董事長的自信度和判斷力就是關鍵，也即面對不同的觀點，董事長須在整合各種觀點的基礎上發揮決策協調功能，帶領董事會果斷的做出判斷，就重大事項及時做出決策，避免陷入無效的爭論之中。相關研究認為，意志堅定性是過度自信的一種，并將管理者的領導特質劃分為過度自信或意志堅定性和共感性或溝通交流能力[48]。當團隊需要更多協調時，堅定、過度自信類的能力比溝通協調能力更重要[49]。由此，我們從董事長多元包容性和自信度兩個維度，進一步考察董事長個性特質對董事會斷層效應的影響。

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