金融結構、研發投入與區域經濟高質量發展

　　摘要：經濟高質量發展以創新驅動為基本特征，如何解決創新過程中的融資難問題是金融支持經濟高質量發展的主要支點，而金融對創新融資的支持力度會因金融結構的不同而存在差異。以2008-2017年31個省市自治區的宏觀數據為樣本，將金融結構設定為融資結構和銀行業結構兩個維度，通過全要素生產率量化經濟高質量發展水平，以研發投入為中介變量，評估金融結構對區域經濟高質量發展的影響。實證研究表明，銀行業結構通過研發投入作用于經濟高質量發展的中介效應顯著，但融資結構的中介效應不顯著，直接融資對于增加研發投入的積極作用有待進一步提升。

　　關鍵詞：金融結構;研發投入;經濟高質量發展;全要素生產率

　　一、引言

　　創新是引領發展的第一動力，是實現經濟高質量發展的動力源泉。創新是系統性工程，需要勞動、信息、知識、技術、管理、資本的協同。在國民經濟體系中，雖有大量機動靈活的中小企業，但主導國計民生的是資金需求量大的資本密集型企業，以及具有較高技術創新風險和產品創新風險的創新型企業。因此，有效的金融體系應與企業的創新能力、風險特征與資金需求特征相匹配，既需要為中小企業提供小額短期貸款的中小銀行，也需要為大企業提供大額度短期融資的大銀行，同時也需要能夠有效分散技術創新風險和產品創新風險的資本市場。

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　　①黨的十九屆五中全會提出“堅持以服務實體經濟為方向，對金融體系進行結構性調整”，“大力提高直接融資比重，改革優化政策性金融，完善金融支持創新的政策，發揮資本市場對于推動科技、資本和實體經濟高水平循環的樞紐作用”。②人才和資金是創新的兩大支柱，充沛的資金能夠發揮“筑巢引鳳棲”的作用，解決人才短缺的難題，故創新活動高度依賴于金融系統。推動金融供給側改革、構建與創新驅動相適應的金融結構，是實施“創新驅動發展戰略”的當務之急。因此，明確金融結構、研發投入與經濟高質量發展之間的關系，對于推動經濟高質量發展具有重要現實意義。

　　金融是現代經濟的核心，經濟高質量發展離不開金融體系的協同，解決創新過程中的融資難問題，是金融助推經濟高質量發展的主要支點。金融體系能否通過科技創新撬動經濟高質量發展，與金融結構密切相關。資金融通主要有以銀行為中介的間接融資和以資本市場為載體的直接融資兩種，資本市場能夠提供比銀行更完備的風險管理，對科技創新的風險容忍度更高，因而金融市場具有更強的創新推動作用。

　　在經濟發展的各個階段，與之相匹配的最優金融結構亦不相同。十九大報告指出“我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段”，金融結構應隨著經濟發展模式的轉型而調整，服務于經濟高質量發展。已有文獻主要從宏觀層面直接討論金融結構對經濟高質量發展的影響，分析最優金融結構是否存在，鮮有文獻將研發投入作為媒介，剖析金融結構促進經濟高質量發展的機理以及異質性。鑒于此，將研發投入為中介變量，分析金融結構作用于經濟高質量發展的傳導機理，量化分析金融結構影響經濟高質量發展的效應及其異質性，對于深入理解金融結構與經濟發展之間的關系具有重要理論意義。

　　二、研究綜述

　　(一)金融結構的內涵

　　金融結構的概念源自于戈德史密斯(Goldsmith)的《金融結構與經濟發展》，他將金融結構定義為金融工具與金融機構的相對規模，林毅夫等則將金融結構具體為金融體系內部各種不同的金融制度安排的比例和相對構成。①預設的研究背景不同，金融機構的內涵亦有所不同。按照融資方式，金融結構可以界定為直接融資與間接融資的比例構成②;按照融資期限的長短，可以界定為短期的貨幣市場和長期的資本市場③;按照融資行為是否受金融法律法規監管，可以界定為正規金融與非正規金融;按照金融市場中的主要力量，可以分為銀行主導型與市場主導型④。

　　除此之外，還能從金融行業競爭度以及金融機構規模的分布界定金融結構。在實證研究中，直接融資占比、銀行業競爭度是量化金融結構的主要方式。⑤自金融結構的概念提出以來，最優金融結構是否存在一直備受關注。如果金融能夠契合某個國家或者某個時期實體經濟發展的需要，則此時的金融結構是最優的⑥、⑦，諸多文獻對最優金融結構是否存在進行了定量研究⑧。

　　(二)金融結構、技術創新與經濟高質量發展的邏輯關系

　　經濟高質量發展是創新驅動的內涵型增長⑨，企業的融資約束問題會制約企業研發投資，從而會妨礙經濟高質量發展的大局⑩。因此，金融結構如何作用于技術創新是金融結構影響經濟高質量發展的關鍵。已有文獻主要從直接融資與間接融資的角度切入，討論金融結構影響技術創新的機制與渠道。

　　三、研究設計與實證研究

　　(一)計量模型的構建

　　長期以來，中國以間接融資為主，直接融資為輔，因而銀行業結構對企業融資的影響會更為突出。如果企業難以從商業銀行獲得足夠資金，必然會倒逼企業通過資本市場進行直接融資;反之，如果在資本市場上融資的門檻較高，企業也會更多地通過商業銀行獲取資金。基于此，研發投入是金融結構作用于經濟高質量發展的中介變量，直接融資占比與銀行業結構是金融機構的兩個維度。

　　四、穩健性檢驗

　　(一)穩健性檢驗策略

　　在中介效應方程中，通常假設隨機擾動項是相互獨立的，即在式(5)—(6)中的隨機擾動項滿足cov(ζ2，ζ3)=0。在全面FGLS估計中，并未考慮研發投入方程、全要素方程的隨機擾動項是否存在相關性，故需要確定隨機擾動項是否存在相關性。事實上，如何處理中介效應模型中隨機擾動項的相關性是敏感性分析的重點。①鑒于此，本文主要通過調整模型的估計方法來驗證實證結果的穩健性，考慮到隨機變量之間存在相關性，故采用似不相關(SUR)估計模型，再以估計結果為基礎，通過Breusch-Pagan檢驗確定隨機擾動項的相關系數是否顯著為0。如果不能拒絕相關系數等于0的原假設，在模型的估計中可以不考慮隨機擾動項的相關性。與此同時，雖然全面FGLS估計最有效，但“OLS+面板校正標準誤差”最為穩健。

　　如果無需考慮隨機擾動項的相關性，則可以通過“OLS+面板校正標準誤差”的方法估計模型，再以估計結果為基礎，通過逐步法驗證實證研究結論的穩健性。如上所述，逐步法也存在不足，第一類錯誤率低于設定的顯著性水平，因而可考慮進一步采用Sobel法與Bootstrap方法驗證檢驗結果的穩健性。Sobel法以最小二乘(OLS)以估計結果為基礎檢驗效應是否存在，考慮到本文的樣本數據為面板數據，故在模型中加入個體虛擬變量，即基于最小二乘虛擬變量模型(LSDV)，以檢驗效應是否存在。

　　五、結論與對策

　　(一)結論

　　智力與財力是創新的兩大支柱，金融能否支持創新、助推經濟高質量發展，不僅是一個總量問題，也是一個結構性問題。基于此，本文通過實證研究得出以下結論：第一，銀行業結構與直接融資占比對經濟高質量發展的總效應顯著為正;第二，銀行業結構通過研發投入作用于經濟高質量發展的中介效應顯著為負，而直接融資占比的中介效應不顯著;第三，銀行業結構與直接融資占比互相之間的調節效應均不顯著。因此，如何進一步發揮資本市場對于促進創新的作用，是進一步推動金融更好服務實體經濟的重點任務。

　　(二)對策建議

　　已有實證研究表明，直接融資未能顯著發揮增加研發投入的作用。資本市場鼓勵冒險的特征契合創新活動的特點，因而可以在促進資本市場發展的過程中，引導資金更多地投向創新活動，從而實現資本市場與實體經濟的高質量發展。資本市場之所以難以發揮增加研發投入的作用，一方面與研發投入的資金來源結構有關，另一方面與研發活動的特征有關。創新活動分為基礎研究、產業孵化、產品開發與技術改造各階段，其中基礎研究是解決關鍵核心技術受制于人、推動經濟高質量發展的關鍵階段。

　　但基礎研究的投入巨大，轉化出來的經濟效益具有高度不確定，且回報周期較長，難以獲得資本青睞，資本更傾向于投資產業孵化、技術改造，新產品開發等短期高回報項目。因此，如何針對基礎研究、產業孵化、產品開發與技術改造的基本特征，借助資本市場工具分而治之，是金融體系結構性改革、促進資本市場支持創新活動的關鍵所在。

　　作者：劉 波 胡宗義 龔志民

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