本文摘要：【摘要】本文通過對國外反收購理論的全面回顧，歸納結合了有關反向收購動因與績效的有關理論和實證研究，突出理論的發展脈絡。最后綜合評價國內外學者關于企業并購的研究存在的問題及不足之處。 【關鍵詞】反向收購 動因 績效 一、引言 國內學術界有關反向收
【摘要】本文通過對國外反收購理論的全面回顧，歸納結合了有關反向收購動因與績效的有關理論和實證研究，突出理論的發展脈絡。最后綜合評價國內外學者關于企業并購的研究存在的問題及不足之處。
【關鍵詞】反向收購 動因 績效
一、引言
國內學術界有關反向收購的主要稱謂有：買殼上市;借殼上市;造殼上市。
李東明(1998)對買殼上市和借殼上市等行為進行了研究。他認為，買殼上市是指非上市公司通過獲得上市公司的控股權，再將欲上市的資產注入上市“殼”公司，從而實現資產證券化的過程;借殼上市是指一個集團公司底下，一個子公司先實現上市，獲得上市公司的資源，在此基礎上，集團公司再將其他資產注入實現資產證券化的過程;造殼上市主要是指我國企業在國外資本市場實現反向收購上市的過程，我國企業在國外設立或者控制一家公司，并將該公司控制國內的實體公司，通過這家控股公司申報上市的過程。
國外對于反向收購的稱謂也有三種：Shell Game;Reverse Merger;Reverse Takeover。
國外學者普遍認為反向收購是相比于IPO的另一種上市方法。因此國外關于反向收購的大部分研究均是圍繞著IPO與反向收購的對比方式來說的;而國內對于反向收購則主要是以資產重組和“殼”資源的利用研究為主。
那么，公司為什么要選擇反向收購而不選擇IPO，即企業選擇反向收購的動因何在?企業基于一定的動因進行反向收購以后，結果又是怎樣?基于以上問題，作者認為有必要對于反向收購上市的企業進行一個系統性的研究，從而為投資者的投資進行一定的指導，并為管理層的監管起到一些啟示作用。
二、理論發展
(一)成本動因
Leib Orlanski(1972)指出傳統上市方法(IPO)的成本，遠遠超過買殼上市的成本。而且，Leib Orlanski認為IPO將會稀釋原有股東的股份，公司籌集資金越多，則后期需要彌補的每股收益則更多。因此，如果公司沒有初始融資或者是擴大股份的動機，則買殼上市的成本將遠遠低于IPO上市的成本。
Ritter(1998)發現IPO平均的毛利大概在7.31%。當加上其他費用以后，平均毛利在11%左右，也就是大約150-200萬美元左右。
Arellano Ostoa和Brusco(2002)在其研究中統計反向收購大約成本在30～70萬美元。
(二)監管動因
Arellano Ostoa和Brusco(2002)假設企業在反向收購后將會進行股權再融資(Seasoned Equity Offering SEO)來投資項目，反向收購加上SEO的成本后大致與IPO成本相等，反向收購相對于IPO的成本優勢則消失。他們認為企業選擇反向收購的主要原因是不能達到IPO上市的條件，也就是說逃避IPO監管。因此，業績差且沒有高投資回報率的企業將選擇反向收購，而業績好且有高投資回報率的企業將選擇IPO。
Frederick Adjei、Ken B.Cyree和Mark M.Walker(2007)繼Arellano Ostoa和Brusco的理論后提出了“檸檬問題”。他們認為IPO盡管成本高，但是由于承銷商嚴苛的審查和SEC(美國證券交易委員會)的各種要求條件使得IPO上市的企業在后期表現中有更穩定的表現，能夠存活更久。也就是說，承銷商和SEC在IPO企業與市場之間的信息對稱問題方面起到了很大的作用。
(三)協同效應動因
Kimberly C.Gleason，Leonard Rosenthal和Roy A.Wiggins III(2005)認為反向收購相比于IPO，更像是同類競爭公司間的整合。他們對美國市場上從1987年到2001年之間121家通過反向收購上市的企業進行統計，發現公司進行反向收購動因主要包括穩健公司的財務狀況、追求公司成長、完善產業鏈、達到經濟規模效應以及上市動機。
(四)融資動因
William K.Sjostrom，JR.(2008)提出大多數公司選擇反向收購的原因之一是，上市之后可以通過PIPE(Private Investment in Public Equity?)的方式進行融資。但是，他也提高了通過PIPE的方式籌到的資金成本較高，適合于反向并購上市后融資渠道非常狹窄，又急需籌集資金的公司。在利用PIPE的方式中，避免了昂貴的路演成本，還減少了證券監管機構的審查，縮短了籌資的時間。PIPE這種投資方式除了折價購買股份，通常還有別的現金收入，比如年度分紅和各種權證。Sjostrom認為總的來說，PIPE的交易折價率范圍通常從14.3%到34.7%。
三、實證檢驗
Arellano-Ostoa和Brusco(2002)對反向收購上市后的公司存活度、有無進行后期融資(權益融資和債務融資)以及存活下來的企業后期經營狀況表現進行了描述性的統計，發現32.6%(17家)公司在反向收購后迅速退市，僅有15.3%(8家)公司進行了融資。并且對于沒有退市的公司在1999年底，平均凈資產僅為38.3百萬美元，平均收益則為27.5百萬美元。
Kimberly C.Gleason，Leonard Rosenthal和Leonard Rosen- thal(2006)運用OLS方法檢驗公司在IPO和反向收購后的長期表現。他們發現在上市當年，反向并購公司與控制樣本(IPO公司)相比，具有明顯的低償債能力、高財務風險特征;上市兩年以后，反向并購公司于控制樣本(IPO公司)相比，就ROA指標而言盈利狀況較差，且具有明顯的低償債能力和低盈利水平。
Ioannis V.Floros和Kuldeep Shastri(2009)發現小公司且具有低盈利性、低流動性，處于發展階段的公司以及計劃有高研發和資產支出的企業傾向于選擇發現并購。同時，想要進行戰略性并購的公司也傾向于選擇RM，因為他們僅需要流動的股票作為并購的支付。
Cécile Carpentier、Douglas Cumming和Jean-Marc Suret (2012)發現IPO上市后公司的每股盈余是RM上市后公司每股盈余的兩倍，并且對于投資者，投資IPO上市的公司要好過投資RM上市的公司。
四、述評
基于以上的理論和實證研究梳理，我們可以看到：
首先，在以往的研究過程中得到通過反向收購上市的企業，其上市績效一般都較差，且上市之后績效存在下降的趨勢。之所以會得到這樣的實證結果，從理論方面來看，主要是因為承銷商嚴苛的審查和美國證券交易委員會的各種要求條件使得IPO上市的企業在后期表現中有更穩定的表現，能夠存活更久;而反向收購上市由于條件寬松，導致了上市的企業良莠不齊，從而出現了上述的結果。
其次，缺少國內對于反向收購與IPO對比的研究文章。反向收購上市績效的研究中，沒有根據我國資本市場的特殊環境，對我國反向收購上市企業與IPO上市企業進行一個對比的研究，看這兩類上市方式的企業在上市之后的績效有何異同。
小編推薦優秀經濟論文 高級經濟師職稱論文發表淺析涉外經濟法的地位
經濟是價值的創造，人類的經濟活動就是創造、轉化、實現價值，滿足人類物質文化生活需要，我們每個個體時時刻刻在創造經濟，我們的日常生活與經濟密不可分。
[摘要]本文介紹了涉外經濟法的內涵和其調節范圍，重點部分是對涉外經濟法在整個法學體系中的地位進行探索和研究，并且探討涉外經濟法在涉外經濟活動中發揮的重要作用，以達到準確定位和分析當今中國涉外經濟法的現狀的目的。
[關鍵詞]涉外經濟法;調整范圍;地位;作用
轉載請注明來自發表學術論文網：http://www.zpfmc.com/jjlw/3917.html
